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2021年4月期刊

這其中，“以混合所有制為手段”意味著國企在所有制層面上通過“混”以實現(xiàn)國有企業(yè)產(chǎn)權(quán)多元化，從而推動國有企業(yè)“改”，因此推進國有改革首要命題是“混”，由此，引入戰(zhàn)略投資者（以下簡稱“引戰(zhàn)”）就成為被日益看好而受推廣的國有企業(yè)改革一種重要模式。“引戰(zhàn)”對國有企業(yè)在增強企業(yè)實力、構(gòu)建合理產(chǎn)權(quán)多元化結(jié)構(gòu)、完善公司法人治理、建立現(xiàn)代企業(yè)制度等方面均可發(fā)揮重要功能。但“引戰(zhàn)”是一項十分復雜的立體化工程，國企混改“引戰(zhàn)”環(huán)節(jié)要充分考慮清楚以下三方面問題，這樣，戰(zhàn)略投資者的引入才可能成功、有效、久遠。

一、戰(zhàn)略投資者選擇應重點考慮的問題

一般來說，戰(zhàn)略投資者的選擇既要考慮國企上級部門的要求，又要考慮戰(zhàn)投方的未來戰(zhàn)略合作意向、中長期持股意愿和對混改企業(yè)公司治理的參與意愿等因素。

（一）上級部門的要求。

考慮戰(zhàn)略投資者應遵循上級部門的要求。在“引戰(zhàn)”之前，上級企業(yè)往往會根據(jù)地區(qū)發(fā)展要求出臺相關政策文件，規(guī)定目標企業(yè)引入戰(zhàn)略投資者的大致范圍和數(shù)量；目標企業(yè)需要在充分理解上級要求的情況下進行篩選，這樣一方面可以縮小范圍、提高效率，另一方面也可以減小方案審批不通過的風險。

（二）未來戰(zhàn)略合作意向。

考慮戰(zhàn)略投資者未來戰(zhàn)略合作意向，投資者應具有較好的品牌和聲譽，具有較強的資金實力、市場影響力，具有業(yè)務互補性，能提供更多的綜合資源上的支持，雙方有較多的業(yè)務合作機會，并且投資者應認同所投企業(yè)的企業(yè)文化，以助于擴展深層次的業(yè)務合作空間。

（三）中長期持股意愿。

考慮戰(zhàn)略投資者中長期持股意愿，應主要立足于中長期合作意愿，不宜單純著眼于短期財務回報；對于被投企業(yè)中長期戰(zhàn)略方向及實施安排應需充分的認同，并且有能力、有意愿參與并推動被投企業(yè)中長期戰(zhàn)略規(guī)劃的實施，具備長遠投資的戰(zhàn)略眼光。

（四）對公司治理的參與意愿。

考慮戰(zhàn)略投資者公司治理的參與意愿，應具有優(yōu)秀的公司治理文化和管理效率，具備優(yōu)秀的市場化基因，有意愿參與并促進被投企業(yè)法人治理的進一步優(yōu)化，并且充分尊重和理解被投企業(yè)的治理文化、規(guī)范管理要求。

二、戰(zhàn)略投資者的類型

資本的本質(zhì)是追利的，戰(zhàn)略投資者也不例外。一般而言，戰(zhàn)略投資者可分為兩類：一類是產(chǎn)業(yè)投資者，即能與所投企業(yè)形成產(chǎn)業(yè)鏈賦能，以促進被投企業(yè)實現(xiàn)結(jié)構(gòu)性增長的投資者。產(chǎn)業(yè)投資者不僅投入自己的資金，而且為所投企業(yè)植入其資源稟賦、專利技術、企業(yè)文化以及先進的管理制度、理念等諸多資源。這類投資者是國企改革優(yōu)先考慮引入的投資對象，相對于純財務投資而言，其對國有企業(yè)發(fā)展賦能能力要強很多。

另一類是財務投資者，如基金管理公司、投資銀行等，通常這類投資者對所投企業(yè)賦能較少，只是基于對所投企業(yè)未來發(fā)展趨勢看好，通過大量資金注入及參與公司治理，來釋放所投企業(yè)發(fā)展?jié)摿蚍糯笃淦髽I(yè)優(yōu)勢，進而獲取企業(yè)長足發(fā)展的價值增值收益。

戰(zhàn)略投資者的選擇，可考慮大型央企、保險機構(gòu)、銀行、民企、私募基金等。

（一）大型央企。

考慮大型央企，優(yōu)勢是雙方在戰(zhàn)略、業(yè)務合作方面具備較大的空間，對國有/國有控股企業(yè)運作有充分的理解；劣勢是其自身國有企業(yè)文化與被混改國企較為接近，對混改企業(yè)公司治理優(yōu)化可能存有局限。

（二）保險機構(gòu)。

考慮保險機構(gòu)，優(yōu)勢是保險機構(gòu)作為中長期戰(zhàn)略投資者，資金實力雄厚，投資風格穩(wěn)健，股權(quán)投資理念優(yōu)秀，對公司治理有積極意義；劣勢是戰(zhàn)略及業(yè)務層面的合作協(xié)同效可能相對有限。

（三）銀行。

考慮銀行，優(yōu)勢是能夠給所投企業(yè)未來發(fā)展提供全方面的財務支持，自身治理規(guī)范，能夠在公司治理方面產(chǎn)生積極作用；劣勢是更多帶著固定收益投資的思維，在中長期股權(quán)投資方面存疑。

（四）民企。

考慮民企，優(yōu)勢是民企在戰(zhàn)略合作、業(yè)務合作方面具備良好空間、具備長期投資屬性，但劣勢是財務實力方面略遜色于其他幾類潛在投資者。

（五）私募基金。

考慮私募基金，優(yōu)勢是具有較好的資金實力和優(yōu)秀的股權(quán)投資思維；劣勢是戰(zhàn)略合作及經(jīng)營管理方面貢獻較為有限，并且私募基金一般對財務回報要求較高，中長期持股意愿不明確。

三、其他需要考慮的問題

問題一：引入單一投資者還是多個投資者。

若引入單一投資者，由于各類型投資者風格各異，優(yōu)勢及局限性也各不相同，很難達到多方面的最優(yōu)及平衡。

若考慮引入兩類或以上不同類型的投資者，在未來戰(zhàn)略協(xié)同、資金支持、公司治理優(yōu)化方面都會產(chǎn)生更為理想的效果；同時引入不同類別的投資者，在外部投資者協(xié)調(diào)方面雖然可能增加工作量，但充分利用外部投資者之間相互風格的差異達成一種制衡與平衡，將會是最為有利的局面。

問題二：戰(zhàn)略投資者持股比例如何分配。

持股比例意味著股東對企業(yè)的控制權(quán)。戰(zhàn)略投資者持股比例過大易產(chǎn)生國有資本喪失對企業(yè)控制的風險，尤其對于關系到國計民生等重大領域的國企是十分危險的；持股比例過小不利于激發(fā)戰(zhàn)略投資者參與改革的積極性，也無法借鑒其公司治理模式。

問題三：董事會席位如何分配。

根據(jù)引入投資者的數(shù)量，董事會席位應該相對均衡分配，保持外部投資者之間話語權(quán)的相對平衡，便于統(tǒng)籌協(xié)調(diào)，若考慮其中一家外部投資者為主，其他為輔的模式，則為主的投資者可以在持股比例和董事會席位方面適當傾斜，這種模式下對于主要投資者的選擇和把關以及未來溝通方面需要更為關注；若現(xiàn)有席位數(shù)量不足，或者投資者數(shù)量較多不便于分配，則可以考慮增設董事會席位。

作者：北京求是聯(lián)合管理咨詢有限責任公司 萬豐彩